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（ 本文由上海律協(xié)期貨業(yè)務(wù)研究委員會上傳并推薦 ）
【學科分類】金融法
【摘要】筆者結(jié)合國際市場經(jīng)驗和我國商品期貨十多年來的實踐分析認為，期貨公司在股指期貨業(yè)務(wù)上的法律風險可能會出現(xiàn)在如下環(huán)節(jié)中：最后，從股指期貨分級結(jié)算的法律關(guān)系上來說，既存在交易所對會員的強行平倉，也存在會員對投資者的強行平倉等多個層次。
【正文】
股指期貨的上市把原本關(guān)系不大的證券市場和期貨市場連接到了一起，在向期貨公司呈現(xiàn)一片生機勃勃和美好藍圖的同時，也向期貨公司提出了更高層次的風險防控方面的挑戰(zhàn)。
一直以來，金融衍生品風險控制都是國際金融界關(guān)注的焦點。早在1994年，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會和國際證券事務(wù)委員會就曾在公布的《衍生工具風險管理指南》中提出，衍生工具風險包括市場風險、信用風險、流動性風險、操作風險和法律風險等五大類，這是最具國際化特征的衍生品風險分類方法。股指期貨作為我國首個金融衍生品品種，同樣具有這些風險類別。但是，股指期貨在我國作為全新的事物，既無經(jīng)驗可言，也無教訓可循。尤其是對于期貨公司來說，不論是在風險承受能力上，還是在經(jīng)濟實力上，都遠遠落后于其他金融機構(gòu)。因此，對于期貨公司在股指期貨業(yè)務(wù)上的風險研究是必要的。筆者作為專業(yè)律師，對于法律風險尤為關(guān)注，因此在這里主要分析期貨公司面臨的法律方面的風險。
期貨公司最易引發(fā)的風險分析
筆者結(jié)合國際市場經(jīng)驗和我國商品期貨十多年來的實踐分析認為，期貨公司在股指期貨業(yè)務(wù)上的法律風險可能會出現(xiàn)在如下環(huán)節(jié)中：
１．執(zhí)行分級結(jié)算的風險
股指期貨交易法律關(guān)系與結(jié)算法律關(guān)系的分離，打破了傳統(tǒng)的商品期貨交易所中的單一結(jié)構(gòu)。根據(jù)規(guī)定，中國金融期貨交易所執(zhí)行分級結(jié)算法律制度，并規(guī)定只有結(jié)算會員具有與中金所結(jié)算的資格，交易會員只能通過結(jié)算會員代為進行。結(jié)算會員又被進一步分為全面結(jié)算會員、交易結(jié)算會員和特別結(jié)算會員三種。
對于期貨公司來說，則既可能是全面結(jié)算會員、交易結(jié)算會員，也可能是交易會員等三種會員類別中的任何一種。從法律關(guān)系上來講，以交易會員為例，其結(jié)算環(huán)節(jié)中存在三層法律關(guān)系：第一層次是交易會員與投資者之間；第二層次是交易會員與結(jié)算會員之間；第三層次是結(jié)算會員與交易所之間。因此，由于分級結(jié)算制度而產(chǎn)生的多層次法律關(guān)系，無形中在環(huán)節(jié)上也增加了法律風險的多重性和可能性。
２．執(zhí)行投資者適當性制度的風險
根據(jù)證監(jiān)會的規(guī)定及中金所的實施辦法和操作指引，我國股指期貨建立并實行投資者適當性制度。該制度不僅強調(diào)了自然人投資者和法人投資者的準入門檻，同時也強調(diào)了期貨公司的評估、審查職責。因此，在此環(huán)節(jié)可能伴隨著因疏忽審查而產(chǎn)生投資者不符合適當性，甚至資質(zhì)虛假、資信虛假的風險可能性。特別是與IB券商存在中間介紹業(yè)務(wù)關(guān)系的期貨公司，也可能在投資者適當性審查的分工上，出現(xiàn)因約定不明、執(zhí)行不當?shù)蕊L險的可能性。
３．執(zhí)行強行平倉的風險
強行平倉制度是期貨市場的重要核心制度之一。不僅在國際期貨市場上，在我國商品期貨市場上也運行許久，已是比較成熟的制度。不過，強行平倉一直是我國商品期貨實踐中常見的法律風險所在，而股指期貨的強行平倉法律風險相比商品期貨則略顯復雜，因此，強行平倉風險就成為股指期貨法律風險的主要環(huán)節(jié)之一。
首先，從法律實踐上來說，在強行平倉的執(zhí)行上，有時依照法規(guī)規(guī)定、交易規(guī)則，有時又依照合同約定；在強行平倉的依據(jù)上，有時是權(quán)利，有時又是義務(wù)；在強行平倉的條件上，有時是因為保證金小于零，有時又因為持倉超出限額等。例如，在強行平倉頭寸的前后順序上，還涉及總持倉量、應(yīng)追加保證金數(shù)額、超倉頭寸等各個不同條件的執(zhí)行原則?？梢?，股指期貨強行平倉本身就相當復雜。
其次，股指期貨相比商品期貨而言，在時間上的敏感性、交易制度上的特殊性、投資者的謹慎性等方面，都遠遠超過商品期貨。因此，期貨公司就日內(nèi)巨幅波動的強行平倉、超倉強行平倉、分級結(jié)算強行平倉、對套利者強行平倉等，都提高了精度要求。再加之通知義務(wù)瑕疵、強行平倉頭寸、強行平倉價格、保證金合理時間約定不明等，則進一步增加了難度。
最后，從股指期貨分級結(jié)算的法律關(guān)系上來說，既存在交易所對會員的強行平倉，也存在會員對投資者的強行平倉等多個層次。這一點相比商品期貨而言，不論期貨公司是結(jié)算會員還是交易會員，都進一步增加了期貨公司進行股指期貨強行平倉風險的可能性和多重性。
４．履行通知義務(wù)的風險
在現(xiàn)行期貨法規(guī)框架下，期貨公司履行通知義務(wù)，主要包括：指令成交后的通知、當日結(jié)算后的通知、保證金不足時的通知、強行平倉前的通知以及強行平倉后的確認通知等。履行通知義務(wù)的風險，主要是因未通知或通知未能到達的情形導致期貨公司承擔違約或侵權(quán)責任的風險。這一點對于期貨公司來說，尤為重要。
以強行平倉前的通知為例，根據(jù)現(xiàn)行法規(guī)規(guī)定，期貨公司對投資者采取強行平倉之前，履行通知義務(wù)是不容忽視的，尤其要體現(xiàn)保護期貨投資者的合法權(quán)益。期貨公司作為中間環(huán)節(jié)的經(jīng)紀商，承載著通知環(huán)節(jié)的風險。通知義務(wù)未履行或履行不當，都可能產(chǎn)生直接損失。
另外，我國關(guān)于期貨的司法解釋（高院發(fā)布的《關(guān)于審理期貨糾紛案件若干問題的規(guī)定》）也有些滯后，這使得在司法實踐中，仍存在以傳統(tǒng)實踐模式來判定通知義務(wù)履行與否的情況。雖然現(xiàn)代通訊手段不斷進步，使得傳遞一個通知十分迅捷（如短信、郵件），但仍有可能無法跳出舊規(guī)的禁錮，倘若通知義務(wù)被認定為瑕疵就會導致侵權(quán)或違約，這無疑是期貨公司面臨的最大法律風險。
５．期貨投資者的信用風險
雖然我國實行投資者適當性制度，并把投資者分為自然人投資者、一般法人投資者和特殊法人投資者，同時從基本條件上，限定了自然人投資者需有50萬元的準入門檻，一般法人投資者需有100萬元的凈資產(chǎn)門檻，這些無疑都符合股指期貨“高標準、穩(wěn)起步”的上市原則，當然也大大降低了市場風險。但即便如此，由于股指期貨的杠桿率仍高于股票現(xiàn)貨市場，不排除因無法履約、無法交割、穿倉、日內(nèi)巨幅波動、惡意透支等因素而產(chǎn)生投資者違約的信用風險，尤其是投機者的信用風險。反之，正是由于高標準的投資者適當性制度的建立，才為在出現(xiàn)期貨投資者違約時，提供了救濟和追償?shù)目赡堋?/span>
６．期貨公司的操作風險
操作風險，是指期貨公司進行股指期貨交易時由于人為操作錯誤而帶來的風險。因為股指期貨交易的活躍程度、頻繁程度明顯高于商品期貨交易，同時也明顯高于股票現(xiàn)貨市場交易，因此，頻繁的操作顯然會增加操作風險的概率，一般體現(xiàn)在交易環(huán)節(jié)上，諸如操作指令、操作程序、操作延誤、違反內(nèi)控制度操作等，甚至因下單方向錯誤、價格數(shù)量錯誤而產(chǎn)生直接損失。
2005年6月27日，臺灣富邦證券因交易員計算機操作失誤，將其客戶美林證券公司下單買進的80萬元錯誤地輸成80億元，成交的錯賬金額高達77億元，造成盤中238種股票瞬間漲停，約2000名投資者在漲停板上將股票拋出，富邦證券因此損失約5.5億元。可見，一個小小的指令錯誤，產(chǎn)生的損失卻是巨大的，對于期貨公司來說，不論是交易會員還是結(jié)算會員，均應(yīng)謹慎對之。
７．執(zhí)行套期保值中的風險
期貨公司作為交易所的會員，按照《中金所套期保值管理辦法》規(guī)定，主要可能出現(xiàn)以下幾種套期保值風險情形：一是套期保值期貨持倉超過其相應(yīng)的現(xiàn)貨資產(chǎn)配比要求；二是各合約同一方向套期保值持倉合計超過該方向獲批套期保值額度；三是應(yīng)當在不遲于套期保值額度有效期到期前5個交易日向交易所申請新的額度，逾期未申請的、且逾期不平倉的；四是在套期保值額度內(nèi)頻繁進行開平倉交易；五是在進行套期保值申請和交易時，存在欺詐或者違反交易所規(guī)定的其他行為。出現(xiàn)這些情況后，若期貨公司逾期未進行調(diào)整或者調(diào)整后仍不符合要求的，則交易所有權(quán)調(diào)整或者取消其套期保值額度，必要時可以采取限制開倉、限期平倉、強行平倉等措施。８．期貨公司違規(guī)違約風險
期貨公司作為交易所的會員，按照《中金所違規(guī)違約處理辦法》的規(guī)定，出現(xiàn)下列違反交易管理規(guī)定情形之一的，就將受到一定的懲罰，情節(jié)嚴重的可能導致限制開倉、強行平倉、暫停業(yè)務(wù)、取消會員資格等。這些違規(guī)行為同時構(gòu)成違約的，還可能產(chǎn)生一筆巨額的懲罰性違約金。因此，這也是期貨公司的風險來源之一，但從發(fā)生概率上，一般來自人的主觀因素，而不是客觀因素。所以，從業(yè)人員的道德規(guī)范將決定此類行為的發(fā)生概率。
（１）未按照規(guī)定履行開戶手續(xù)的客戶進行期貨交易；
（２）未按照規(guī)定履行審核義務(wù)，為不符合開戶條件的客戶辦理開戶手續(xù)；
（３）違反交易指令和交易編碼管理規(guī)定；
（４）利用席位竊取商業(yè)秘密或者破壞交易所系統(tǒng)；
（５）私下轉(zhuǎn)包、轉(zhuǎn)租或者轉(zhuǎn)讓席位；
（６）違反交易所應(yīng)急交易廳管理規(guī)定；
（７）違反交易所交易管理規(guī)定的其他情形。
風險防范的法律安排
為股指期貨上市出臺的一系列新規(guī)，既包括來自國務(wù)院的法規(guī)和證監(jiān)會的規(guī)定，也包括來自中金所的規(guī)則和中期協(xié)的行業(yè)指引等，這些都對期貨公司的風險管理提出了更高的要求。我們在分析了上述可能面臨的風險之后，再來談?wù)勅绾畏婪哆@些風險。
法律風險的防范核心在于“事先防范”，而“事先防范”的重點就是法律文本的完善。筆者經(jīng)過研究認為，從法律實務(wù)角度來說，期貨公司至少應(yīng)建立健全兩個方面的法律安排：一方面是有關(guān)對外合同層面的；另一方面是有關(guān)內(nèi)部制度層面的。
首先，從對外合同層面來說，至少涉及《期貨經(jīng)紀合同》、《中間介紹業(yè)務(wù)協(xié)議》的修訂，以及《結(jié)算協(xié)議》、《代理結(jié)算協(xié)議》等的制訂。因為合同是界定法律關(guān)系和權(quán)利義務(wù)內(nèi)容最主要的法律文件，也是規(guī)避和防范法律風險重要核心所在。尤其在法律規(guī)定之外的自由約定條款中，更應(yīng)當注意合法性和嚴謹性。例如，以會員執(zhí)行強行平倉的原則來說，會員既有自行確定的權(quán)利，但同時又被限定了平倉結(jié)果應(yīng)當符合交易所相關(guān)規(guī)定。
其次，從內(nèi)部制度層面來說，期貨公司根據(jù)規(guī)定應(yīng)當建立健全相應(yīng)內(nèi)部管理制度的文件體系。以投資者適當性制度的規(guī)定來說，就包括《客戶管理和服務(wù)制度》、《投資者交易行為合法合規(guī)性管理制度》、《客戶開發(fā)責任追究制度》、《客戶糾紛處理制度》等。再以IB業(yè)務(wù)制度的規(guī)定來說，期貨公司也需建立《IB業(yè)務(wù)對接規(guī)則》、《IB類客戶投訴接待處理制度》、《IB類客戶審核制度》、《IB業(yè)務(wù)崗位制度》等。
事實上，股指期貨涉及的法律事務(wù)專業(yè)性要求很高，不僅要熟悉法律知識，還要懂得股指期貨交易的相關(guān)知識。期貨公司要做到完全了解最新法規(guī)和交易規(guī)則并非難事，但是在實踐中，對于法規(guī)、規(guī)則的理解和運用，則可能存在偏頗，即使是小小的筆誤置于合同之中，都可能產(chǎn)生很大的法律風險。此外，還可能由于在內(nèi)部制度建設(shè)上的缺失或瑕疵，而觸犯交易所的相關(guān)規(guī)定，被迫承擔被處罰或承擔違約金等法律風險。因此，期貨公司應(yīng)當聘請法律顧問或委托外部律師，也可設(shè)置法律部門或組建法務(wù)團隊來專項執(zhí)行股指期貨相關(guān)法律事務(wù)。
結(jié)論
瀏覽大量金融界人士對于股指期貨法律風險的解讀，往往分析粗略且缺少嚴謹性，而依筆者所見，金融期貨時代的法律風險已不再只是“無權(quán)代理、合同無效、法規(guī)滯后、欺詐等”商品期貨發(fā)展初期時的表現(xiàn)形式，以股指期貨交易中所出現(xiàn)的對投資者資質(zhì)、成交時間、倉位頭寸、成交價格、套利的精準度、套期保值的合法性等特征來看，所隱含的法律風險顯然不同，有時甚至可能演化為重大涉訴風險、重大債權(quán)債務(wù)風險、破產(chǎn)清算風險等。因此筆者認為，期貨公司在法律風險防控和管理上應(yīng)未雨綢繆，力求做到防患于未然。
對于期貨公司來說，其在期貨市場上扮演著經(jīng)紀商的角色，具有“上承交易所、下接投資者”的特殊經(jīng)紀地位。因此，在期貨公司層面所呈現(xiàn)的風險是整個期貨市場風險的主要表現(xiàn)形式，對于期貨公司的風險管理，既是整個期貨市場風險管理的核心所在，也是保障期貨投資者合法權(quán)益的重要基石。
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